福建首家"带证卖药"的制药公司——海西新药正在冲刺港交所上市。8 月 6 日kaiyun中国官方网站，海西新药更新招股书后二次递表，络续鞭策 IPO 进度。

海西新药是福建第一家赢得药品上市许可抓有东说念主出产批件的制药公司。2020 年 8 月，海西新药赢得福建省药监局颁发的省内首张药品上市许可抓有东说念主《药品出产许可证》，这记号着海西新药当作药品研发公司，在市集销售、药品招采供应等方面享受到了与出产企业同等的便利。

浅易来说，即是海西新药不错自研自产自销、"带证卖药"。

"领证"之后的海西新药事迹飙升，2024 年营收 4.67 亿元，是 2022 年的 2.2 倍，但同期的账面现款却独一 3800 万元，比拟暴增的营收，显得过于"纤瘦"。

但在靓丽的营收背后，海西新药还面对着集采合约到期、现款流下跌、变嫌药研发压力等风险"暗礁"，海西新药能否在营收暴涨的同期齐备均衡这些问题，已矣稳步发展？

01 VBP 居品荟萃到期，事迹决骤后会面对降速压力？

海西新药的招股书中，公司的事迹数据稀零亮眼。

2022 年 -2024 年，海西新药营收从 2.12 亿元增长至 4.67 亿元，净利润从 6900 万元攀升至 1.36 亿元。2025 年前五个月营收达 2.49 亿元，净利润达到 9021 万元。营收和净利润的年复合增长率分散达到 48.2% 和 40.5%，其中营收增长率高于行业水平。

但漂亮的事迹背后也袭击风险。

海西新药的主要收入来自 13 款被国度批准的仿制药，其中 4 款入选国度带量采购（" VBP "）商量，这就酿成海西新药对 VBP 居品的严重依赖。

招股书清楚，海西新药前五大客户收入占比超 70%，其中最大客户占比达 44.5%；仿制药收入高度依赖 VBP 中标居品，2024 年国度 VBP 居品收入占比达 72.6%。

入选国度 VBP 商量的安必力 ®、海慧通 ®、瑞妥当 ®、赛西福 ® 四款仿制药，在 2024 年为海西新药统共孝顺了约 4.25 亿元的收入，险些占到总营收的 90.9%。

但风险在于，海西新药的主力 VBP 居品灵验期将持续铁心。上述四款居品中，两款将于 2025 年底到期，安必力 ® 将于 2026 年 6 月 30 日到期，赛西福 ® 将于 2027 年到期。

此外，海西新药还有另外 4 款纳入省级 VBP 商量的居品，最晚将于 2026 年 6 月 30 日到期。

海西新药默示，VBP 商量中相干安必力 ®、瑞妥当 ®、安优凡 ® 和海必平 ® 的合约如故通过续期竞标方法延续。

更严峻的是，省级 VBP 与国度级采购存在计谋衔洗尘险—— 2024 年赛西福 ® 虽进入国度 VBP 目次，但其在福建等省的省级采购价较国度中标价低 12%，可能激勉价钱体系突破。

VBP 续约带来的价钱压力，是否会影响海西新药的事迹"配速"，还有待公司"出招"化解。

风险贯通：

VBP 反噬效应：销售用度率 3 年飙升 13.5 个百分点，侵蚀利润空间。

仿制药依赖症：VBP 居品收入占比 90%（2024 年），订价权弱化。

短债压力：2024 年流动欠债 1.82 亿元，现款粉饰率仅 21%。

海西新药依赖 VBP 创收还面对另一个"暗礁"风险点，即是销售费率的升迁。

2022 年至 2024 年，海西新药的销售用度率从 22% 升至 35.5%，大增 13.5 个百分点，显耀高于行业均值，一般仿制药企的销售费率约 25%-30%。

海西新药提到，销售用度包含支付分销商返点、病院进院实行费等用度，这些渠说念关切老本也跟着 VBP 中标而升迁；此外，2024 年新纳入 VBP 商量的赛西福 ® 迎来销售推广，也需要参预增量营销资源。

这些齐导致了销售费率的升迁，进而侵蚀公司利润空间。

02 变嫌药"青黄不接"

海西新药的变嫌药一共四款，包括：一款在同类药物中属于首款的在研肿瘤药物、

一款潜在用于诊疗 wAMD/DME/RVO 的首款口服药物，以及两款处于临床前阶段，用于诊疗肿瘤及呼吸系统疾病的变嫌在研药物。

问题是，这 4 款变嫌药管线均处早期阶段，比如 HXP056 刚刚在 2025 年 6 月出手 I 期临床历练，正积极招募患者；C019199（肿瘤药物）处于Ⅰ / Ⅱ 期临床征询阶段，国际临床尚未出手。招股书清楚，公司当今尚无国际临床历练素养，而商量在好意思国开展的 I/II 期历练尚需 FDA 审批，存在监管蔓延风险。

此外，海西新药另外两款变嫌药还处于临床前阶段。

海西新药这几款变嫌药要已矣贸易化还要等很长技艺，但研发用度却很低。

2022 年至 2024 年，海西新药的研发开销分散约为 3482 万元，3606 万元、6752 万元，研发费率分散为 16.41% 11.3%、14.5%，低于变嫌药企平均研发费率水平。

在已贸易化的变嫌药企中，如恒瑞医药、百济神州、信达生物等，研发费率多在 20%-40% 之间。举例，恒瑞医药 2024 年上半年研发费率约 23.9%，百济神州因国际化布局研发参预较高，费率约 35%-40%。

现款流紧绷：2024 年末现款仅 0.38 亿元，复古变嫌药临床 III 期需更多资金。

变嫌药周期：4 款管线均处早期（最快仅 I 期），CO1919 国际临床尚未出手。

研发参预：2024 年研发用度率 14.5%，低于变嫌药企阈值（20%）。

海西新药但愿通过港股上市，将召募资金用于鞭策 CO1919（肿瘤）及 HX056（眼科）临床研发、引进管线或国际权柄授权、扩建销售齐集、长乐基地 GMP 认证以及补充营运资金。

但衔尾公司近况来看，CO1919 国内 III 期 + 好意思国 I/II 期需抓续输血，但竞品（如 Pimicotinib）已跳动 2-3 年；变嫌药一齐为自研，国际授权需要前期铺垫，幸免风险升迁。

此外，海西新药长乐基地谋划产能 20 亿片 / 年kaiyun中国官方网站，但 2024 年销量仅 4.6 亿片，络续优化，需洽商是否有产能饱和隐忧。